Marktkommentar von Pierre Debru, Director, Research, WisdomTree Europe
„Die globalen Aktienmärkte haben im ersten Halbjahr 2021 aufgrund der Wiedereröffnung des Handels gut performt. Dennoch zeichnen sich Risiken ab. Die Marktbedingungen könnten diese Rotation beschleunigen. Tatsächlich hat der Qualitätsfaktor (10,88 Prozent) im zweiten Quartal zyklische Faktoren wie Value (3,4 Prozent) und Small Caps (5,4 Prozent) übertroffen.1
Obwohl der genaue Zeitpunkt und das Ausmaß einer Korrektur in der Mitte einer Rallye oder einer Faktorrotation schwierig vorherzusagen ist, sollten Anleger einen Blick auf den Qualitätsfaktor richten:
- Unbekannt-unbekannte Risiken könnten wahrscheinlicher werden und begünstigen defensivere Faktoren
- Hochwertige Aktien könnten mit zunehmender Marktbewertung und -performance vermutlich eine Outperformance erzielen
- Hochwertige Aktien werden mit einem Discount zum Markt gehandelt
- Qualitätsaktien haben sich in Zeiten des Tapering besser entwickelt
Die Gewissheit der Ungewissheit
Generell ist es wichtig, zwischen den bekannt-unbekannten und den unbekannt-unbekannten Risiken zu unterscheiden, da ihre Auswirkungen auf die globalen Märkte tendenziell unterschiedlich sind.
Die bekannt-unbekannten Risiken sind traditionelle Risiken, die dem Markt zwar bekannt sind, deren Auswirkungen jedoch noch nicht absehbar sind. Ein Beispiel für ein bekannt-unbekanntes Risiko ist die Verbreitung der stärker übertragbaren Delta-Variante in vielen Teilen der Welt. Dieses Risiko beeinträchtigt die Performance zyklischer Wirtschaftssektoren, da der Verbraucheroptimismus gedämpft wird. Bisher gaben die Aktienmärkte im Gegensatz zu den Anleihenmärkten einen optimistischeren Ausblick auf die Weltwirtschaft, was ein höheres Wachstum, Inflation und Verbrauchervertrauen betrifft. Allerdings scheinen sich die globalen Aktienmärkte den Entwicklungen der globalen Anleihemärkte anzupassen. Dies zeigt, dass das Verhältnis von zyklischen zu defensiven Aktien in den USA, einem wichtigen Risikoindikator, einen Höchststand erreicht hat.
Länder wie die USA, die Eurozone und Großbritannien, die höhere Impfraten erreicht haben, sollten dem Anstieg der Covid-Fälle standhalten, ohne erneute Lockdowns verhängen zu müssen. Für Volkswirtschaften, die bei der Impfung hinterherhinken, wie beispielsweise Asien, erwarten wir jedoch kurzfristig eine Verzögerung des Inlandsverbrauchs, während die Auslandsnachfrage und die Investitionsausgaben ihre Volkswirtschaften weiterhin stützen sollten. Daher ist es entgegen den Markterwartungen unwahrscheinlich, dass die fiskal- und geldpolitische Unterstützung kurzfristig zurückgefahren wird. Wir sind weniger besorgt gegenüber den bekannt-unbekannten Risiken, doch die unbekannt-unbekannten Risiken sollten aufmerksam beobachtet werden.
Die unbekannt-unbekannten Risiken
Noch zu identifizierende Risiken sind mit unbekannt-unbekannten Risiken verbunden. Als Beispiel für diese Risiken dient die Hebelwirkung am Aktienmarkt. Margin Debt, bekannt als der Betrag, den Einzelpersonen und Institutionen für ihre Aktienbestände leihen, ist ein gutes Beispiel für die Hebelwirkung am Aktienmarkt. Die von der Financial Industry Regulatory Authority (FINRA) gemessene Veränderung der Margenverschuldung gegenüber dem Vorjahr scheint im letzten Monat einen Höhepunkt erreicht zu haben. Beim Vergleich der jährlichen Veränderung der Margenverschuldung gegenüber dem S&P 500 Index stellten wir fest, dass Höchststände der Margenverschuldung ein wichtiger Vorläufer von Korrekturen am US-Aktienmarkt waren, wie sie in den Jahren 2000 und 2008 während der Dotcom-Blase und der großen Finanzkrise zu beobachten waren. Obwohl es schwierig ist, den genauen Zeitpunkt einer Korrektur vorherzusagen, halten wir es vor dem Hintergrund der unbekannt-unbekannten Risiken für ratsam, dass Anleger eine höhere Allokation des Qualitätsfaktors in Betracht ziehen.
Qualität, ein Faktor für Post-Recovery-Märkte
Eine quantitative Betrachtung des Marktes zeigt, dass zu einem bestimmten Zeitpunkt im Zyklus die frühe Erholung ihren Lauf genommen hat, sich unterbewertete Aktien erholt haben und leicht zugängliche Investments ausgeschöpft wurden. Anleger erwarten eine Rotation unter den Aktien mit der besten Performance. Diese Rotation geht normalerweise von Value und Small Caps zu anderen Faktoren wie Qualität. Doch ist dies eine systematische Rotation?
In der folgenden Analyse wird das Verhalten verschiedener Aktienfaktoren in Phasen nach einem starken Anstieg der Aktienkurse beurteilt. Bei einer Erholung übertreffen die Aktienmärkte normalerweise ihre langfristigen gleitenden Durchschnittswerte und tendieren viel höher (d. h. eine Standardabweichung über dem gleitenden Durchschnitt, dann zwei usw.). Wie in Abbildung 3 dargestellt, stehen wir derzeit leicht über der Marke von einer Standardabweichung.
Bei der Analyse der Daten seit 1998 stellten wir fest, dass die durchschnittliche Wertentwicklung des MSCI World in den folgenden sechs Monaten vier Prozent betragen würde, wenn er 0,5 Standardabweichung über seinem gleitenden Zweijahresdurchschnitt lag. Wenn sie jedoch über zwei Standardabweichungen lag, betrug die Performance 2,8 Prozent, und wenn sie über 2,5 Standardabweichungen lag, betrug sie -0,4 Prozent. Wenn die Aktienmärkte steigen, nimmt die Wahrscheinlichkeit einer Marktumkehr zu.
Wir beobachten, dass Small Caps, sobald der MSCI World über der Standardabweichungslinie von 0,5 liegt, eher eine Underperformance als eine Outperformance aufweisen. Small Caps schneiden in Erholungsphasen sehr gut ab. Sie sind sozusagen der erste Faktor, der sich umkehrt. Value ist zwar robuster, zeigt aber das gleiche Verhalten, wenn die Aktienmärkte stark genug steigen. Was die Qualität angeht, sind die Performance-Erwartungen hingegen sehr robust, wenn die Aktienmärkte steigen. Je höher die Performance der Aktienmärkte, desto höher das Ausmaß der Umkehr und die erwartete Outperformance. Historisch gesehen war Qualität der beste Faktor für die folgenden sechs Monate, sobald der Markt über die 0,5-Standardabweichungsmarke stieg.
Dies unterstützt unsere qualitative Analyse. Wenn sich die Märkte von der Krise erholt haben und die Anleger beginnen, sich auf etwas Neues zu freuen, erscheinen zyklische Anlagen riskanter und Anleger neigen zu Investments, die für alle Marktlagen gut aufgestellt sind. Qualitätsaktien sind Investments, die im Gleichschritt mit dem Markt wachsen können, aber auch unerwarteten Ereignissen standhalten.
Die Zeit für Qualität ist da
Neben der Robustheit des Qualitätsfaktors in verschiedenen Phasen des Konjunkturzyklus gibt es weitere Faktoren, die für Qualität sprechen:
- Hochwertige Aktien werden nicht nur mit einem Discount zum Markt gehandelt, sondern auch gegenüber Aktien von geringer Qualität. Qualitätsaktien sollen per Definition sicherer sein, bessere Geschäftsmodelle haben und mehr Cashflows generieren als andere faktorgetriebene Aktien. AAA-Anleihen sind teurer und rentieren weniger als BBB-Anleihen. Und dennoch werden Qualitätsaktien mit einem Discount gehandelt. Ende Juni wies der MSCI World Quality im vergangenen 12-Monatszeitraum ein Kurs-Gewinn-Verhältnis von 29,1 gegenüber 30,1 für den MSCI World auf. Gleichzeitig wies der WisdomTree Global Developed Quality Dividend Growth Index ein Kurs-Gewinn-Verhältnis (PE) von 22 auf 2.
- Qualitätsaktien haben sich in Zeiten des Tapering besser entwickelt. Während die Märkte einige Anzeichen von Nervosität zeigen, seit das Tapering in das Vokabular der Fed zurückgekehrt ist, sollten sich Investoren sicherer fühlen, die ihr Portfolio nach dem Qualitätsfaktor ausgerichtet haben. Qualitätsaktien haben sich in ähnlichen Phasen der geldpolitischen Straffung gut entwickelt.“
1 Factset, Bloomberg, WisdomTree, Stand 21. Juli 2021
2 Bloomberg, WisdomTree ab 21. Juli 2021
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